核心观点

公司全年实现收入50.14 亿元，同比增长24.65%，归母净利润10.51 亿元，同比增长21.82%，扣非净利润9.51 亿元，同比增长17.00%。今年公司“新中央工厂建设项目”预计投产，毛利率长期有望提升，同时将将强公司对产品质量的管控。渠道端公司线上线下业务同步发力的基础上销售费用率小幅下降0.94pct。研发费用率提升至5.08%，领先行业，预计将不断强化研发创新能力。

(资料图)

此外公司同步推出股权激励计划，设定的业绩目标为23-25 年收入/归母利润（不考虑股权激励费用）同比增速为28%/26%/24%，目标积极，预计将显著提振市场信心。

事件

公司公布2022 年年报：全年实现收入50.14 亿元，同比增长24.65%，归母净利润10.51 亿元，同比增长21.82%，扣非净利润9.51 亿元，同比增长17.00%。Q4 单季度公司实现收入21.18 亿元，同比增长10.93%，归母净利润5.34 亿元，同比增长5.17%。

公司计划每10 股派发人民币8 元。

简评

利润率保持稳定，科研赋能高质量发展

2022 年公司整体毛利率为75.21%,同比下降0.8 个百分点，其中Q4 单季度毛利率为73.05%，同比下降1.96 个百分点。2022 年全年公司销售费用率为40.84%，同比下降0.94 个百分点；管理费用率为6.84%，同比上升0.74 个百分点；研发费用率为5.08%，同比增长2.27 个百分点。公司销售费用中渠道及广告宣传费增长22.8%，略低于收入增长，整体费用投放较为稳健。公司研发费用率有显著提高，2022 年在原有功效性化妆品研发中心基础上成立了创新原料研发中心，不断强化研发创新能力。2023 年3 月公司在昆明的“新中央工厂建设项目”正式投产，预计会在2023年二季度逐步试产投产，2022 年公司自主生产、委托加工以及OEM 生产的护肤品销售成本约占营业成本的16.10%、62.58%以及1.14%，自有工厂投产后公司成本长期有望下降，同时产品质量管控更严。

线上渠道保持优势，线下渠道积极拓展

2022 年公司线上渠道销售达到40.28 亿元，同比增长22.06%，其中阿里系20.6 亿元，同比增加13%，占收入比例41.23%，抖音系4.29 亿元，同比增长86.23%，占收入比例8.59%，增速明显，线上渠道整体占主营业务收入比重80.59%；2022 年公司线下增速明显，新开线下直营店76 家，包括OTC 连锁药房、医院等专线下渠道产品销售同比增长37.04%，占主营业务的比重提高了1.75 个百分点。2023 年也将重点发力线下渠道，包括OTC连锁药房、医院等专业渠道以及免税商店等渠道，稳步探索线下直营店模式，拓宽各渠道规模，扩大线下布局。

拟推出股权激励，高增目标提升市场信心

公司同步公告计划推出限制性股票激励，授予价格为62.10 元/股，占总股本1.5%，对象共298 人，董监高3 人（其中新任副总经理张梅占总股本0.02%，王龙总.02%，监事周薇0.01%），其余为核心管理及技术人员，同时留有15.17%的预留权益。公司设定的业绩目标为23-25 年收入/归母利润同比增速为28%/26%/24%，按照股价119.90 元/股测算下考虑税后股权激励费用实际对应的归母净利润约12.26/15.96/20.54 亿元，归母净利润增速为17%/30%/30%，较2022 年CAGR 为25%，目标积极，将显著提振市场信心。

盈利预测与投资建议：公司同步公告设立创新业务孵化方案，7:3 持股结构给到创始团队较高激励与发展空间。

考虑此次限制性股票激励的费用情况，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为12.54/16.33/21.17 亿元，对应PE 分别为41/31/24 倍，2022-2025 年CAGR 为26.3%，给予行业平均2 倍PEG 水平对应目标PE 为52.6 倍，则对应市值为659.4 亿元，较当前仍有29%空间，维持买入评级。

风险分析

1、行业竞争加剧的风险

公司的产品专注敏感肌肤护理，近年来，越来越多的国内外化妆品品牌也在积极推出针对敏感肌肤护理相关的产品；若公司不能及时开发出适应市场需求的新产品，可能会影响公司在细分市场的领先地位，从而使得公司销售收入增长放缓甚至出现下滑，公司的盈利能力可能会受到不利影响。

2、产品质量控制的风险

若公司未来在采购、生产过程中未做到有效的质量控制，消费者使用公司产品产生过敏等不适现象，可能会引起消费者投诉，甚至有可能会受到监管部门行政处罚，同时有可能会对公司“薇诺娜”品牌的客户信任度、忠诚度产生不利影响，进而影响公司整体经营业绩。

3、销售季节性波动的风险

公司通过电子商务渠道实现的销售占比较高，受“双11”、“双12”等主要的大型促销活动影响较大，公司的销售收入在大型促销期间爆发式增长，导致公司第四季度销售收入占比较高，公司的销售收入及利润存在季节性波动，经营业绩存在一定季节性波动的风险。